海湖庄园协议：想说“伟大”不容易

来源：FT中文网

斯蒂芬•米兰认为美元储备地位、美元高估和贸易逆差面临取舍，高估的美元让制造业竞争力下降，但也维系“美元霸权”。如何改革逆差过大和制造业衰落？

特朗普的经济顾问委员会主席斯蒂芬•米兰（Stephen Miran）在经济学博士毕业后立刻进入华尔街做外汇交易，在今年2月份参议院的任职听证会上，他表示这段市场考验让他不再“书生气”，而是开始“接地气”。在解释为什么他可以胜任总统经济顾问一职时，米兰表示他的普通家庭背景让他会更关注普通人；而导师费尔德斯坦（曾经是里根的经济顾问）和米兰讨论论文的时候总是要求说：“假想我是参议员，你说的东西要让我能听懂”，米兰表示这个训练也让他做好了和职业政治家交流的准备。2024年11月大选之前不久，还在一家投资基金担任策略师的米兰写下了一篇策论文章，讨论特朗普胜选后可能以及应该的各种经济策略、取舍、以及风险考量，其中详细讨论了名为“海湖庄园协议”的新国际金融体系。很自然，在他获得重用后“海湖庄园协议”在美国内外都获得了相当的关注。

海湖庄园协议：一个概述

这是一篇40页的长文，其大意如下。美元当前仍然面临着布雷顿森林体系下的“特里芬”难题，美元具有储备货币地位，各个主权国家纷纷积累美元储备资产，外国持续积累美元资产意味着美国的持续贸易逆差（外国人净出口商品来换取美元）。从商品贸易平衡的角度，金融项目的干预（外国不断积累美元资产）导致美元高估，美国商品的国际竞争力下降，进而带来制造业就业和产出的下降。但是通过美元高估维系的美元储备地位在国家安全上也有一个很大的好处，那就是米兰所谓的“金融治外法权”。他举例说假如需要打击某安全威胁，只需要查查它的账目，把其美元资产没收就能达到很大的打击效果。因此在米兰看来，当前的美元储备地位、美元高估和贸易逆差面临一个取舍关系，一方面高估的美元让美国制造业竞争力下降，另一方面高估的美元是维系“美元霸权”的必要条件，而后者对国家安全具有重要意义。当下对这个体系的不满意集中在贸易逆差过大和制造业的过度衰落，因此要想办法进行改革。

接下来米兰分析了关税保护主义能带来的好处，他相信关税是有效的；他强调了关税能带来美元升值以及升值对美国的好处，比如有利于降低通胀。他详细地分析了关税的国内外分担问题，提倡渐进的实施策略，以及对最优关税税率的讨论（他建议平均20%左右），以及各类相关的问题。

讨论完关税，米兰开始讨论汇率问题。承接前面特里芬难题的讨论，米兰认为美元贬值也能够达到增强美国制造业竞争力的效果。但是美元贬值有个很大的风险，就是贬值预期下外国投资者人可能抛售美债导致长期利率上行，这让财政负担变重，房地产等行业将承压，同时伴随着较大的市场风险。米兰同时讨论了国际协调面临的各种障碍，例如各主要贸易伙伴没有动力进行合作。如何应对这些美元贬值过程中的困难，在这里米兰引出了“海湖庄园协议”：1）国家安全是公共产品，美国为伙伴国提供了这个产品，受到保护的国家需要合作，并通过购买美国国债付费；2）国家安全是个长期资本品，受保护国家需要购买长期国债（承担长期利率风险）；3）如果某个被保护国拒绝把短期美债换成长期国债，则美国拒绝提供国家安全保障。

米兰解释了这个协议的运作原理，美元贬值有利于重振美国制造业；通过关税“大棒”和提供国家安全好处的“胡萝卜”吸引贸易伙伴，让他们卖出部分美元储备资产，买入本币资产，从而让美元贬值；为了防御美元贬值过程中美债的利率风险，需要贸易伙伴把持有的短期美国国债换成长期国债，从而压低长期利率，保持经济和金融市场稳定。最后，在美元贬值过程中，美联储可以展开各种操作来稳定金融市场（例如对持有长期美债的国际投资者提供流动性工具），力争实现有序贬值。

米兰的思考相当周全，他考虑了安全伙伴国实际上持有美债不太多的问题，并为此继续想到各种新的解决措施。最后汇总起来，米兰认为有一条“不太宽的路”，将能够实现美元贬值进而让制造业获得国际竞争力；同时伙伴国将为国家安全保护伞分担更多费用，付费方式一个是通过重新分配全球有效需求（更多转向购买美国产品），一个是让国际贸易伙伴承担更多的利率风险。在报告的第29页，米兰总结说这个协议的历史地位将堪比布雷顿森林体系。

这就是最近在美国及海外被广泛议论的海湖庄园协议的主要内容。

想说“伟大”不容易

米兰的报告对很多问题的分析是严密的，他讲到了国际间对有效需求的竞争就很有见地。对美国储备资产的需求，也就是对美国的商品贸易顺差，给美国经济结构带来了不平衡，这种代价主要由美国制造业的衰落，而金融业则获得了更多的好处，这个观点也是公允的。美元的储备地位带来的金融“治外法权”对国家安全有帮助也大致符合现实。他特别谈论了全球可能形成对中国的关税连锁反应（关税墙），这个可能性笔者在本刊也讨论过。米兰对最优关税的讨论也有理论基础：关税带来对外商支付价格下降的好处和价格扭曲造成的福利损失之间有一个取舍权衡，他认为20%以下的关税总体上都可以促进福利。

不过，全文的分析还远远支撑不起一个布雷顿森林体系级别的新的国际金融体系。国家安全的概念在他这里过于宽泛。当下的国际金融体系里美国提供了主要的储备资产，对保障国家安全有一定作用，但是这个作用远没有作者认为的那么大。此外把经济和国家安全问题混合起来一起算账可能不是个好主意，因为这种“账”很难算得清。米兰设计的体系在组织上也非常麻烦，需要美国财政部、美联储和各国的经济部门不断地协调参与。在操作上米兰反复强调要用渐进的方法找到最佳“参数”，但是他作为金融市场的从业者，应该要知道金融市场几乎很难有可控的“渐进”，预期会导致很多事情的突变。

“海湖庄园协议”另外一个很大的不足是对美元贬值的好处有概念上的误解。美元贬值意味着美国居民收入的国际相对购买力下降了，对应就是美国要多出口少进口，这是一种“苦日子”，本质是多干活、少消费来偿还美元债（外国人减少了美元持有）。如果美国经济需求不足，失业严重，通过贬值和出口带动经济，那么贬值的好处还值得一提；但当前美国劳动力市场就业充分，通过贬值进一步多“干活”，我看不出好处有多大，同时特朗普选民中的低收入群体会感到沮丧，因为美元贬值对他们可能意味着日用品成本的显著上升。强迫外国把持有的短期美债换成长期美债，让国际投资者承担更多利率风险，从而让美国获益，这个解释也很勉强。利率风险是真实的，但也只是波动，长期看这个波动的成本很有限，也就是说伙伴国通过这个渠道分担的成本非常小。

可以看出，米兰设计的体系太复杂，太麻烦，而收益却很小。回想布雷顿森林体系，则要简单明了得多。金本位既然已经被证明行不通，而完全的信用货币和浮动汇率又面临国家之间互不信任的前车之鉴，因此凯恩斯提出了一个折衷体系：美元和黄金挂钩，其它主要货币则和美元挂钩。当某国经济不平衡较为严重的时候，经共同协商该国可以调整对美元的汇率。而这个体系终结的原因也很清晰，经济增长了，美元多了起来，而黄金有限，大家不相信35美元还能够继续换一盎司黄金了。黄金和美元的联系终结后，世界进入了信用货币和浮动汇率时代（出乎预料的是，它工作良好）。

特朗普再次就任总统以来，伟大、绝伦之类的词汇在内阁要员口中的使用频率达到了新的高度，例如米兰把特朗普在4月9日的“关税剧变”称为伟大交易艺术的典范。不过他赖以成名的“海湖庄园协议”，包括把特朗普住宅列入世界金融史地标的设想，目前看想要“伟大”不容易。

总量的归总量，行业的归行业

美国制造业的衰落是美元币值过高造成的，通常说的美国劳动力成本过高本质也是美元汇率过高。当前体系下美国实现了充分就业和高福利，因此动用美元贬值这种总量政策来解决局部和结构性的制造业问题，二者是不匹配的。经济的总量情况很好，为什么要去动它呢？局部的问题，哪里有问题就去哪里修补，这是更简单可行的。在这里我认为米兰没有把轻重缓急分得很清楚。

解决美国制造业衰落的问题，一个好的方法是对“关键的”制造业进行补贴（差一点的办法可能是对某些“重点”行业施行关税保护），例如对美国本地产的汽车、半导体、材料等“关键产品”购买提供补贴。总量的归总量，局部的归局部，这是简单清晰的。可能只需要每年数千亿美元的补贴就可以让美国的制造业增加150万个高端岗位，从而大致实现制造业“安全”的目标，同时能够保持当前世界经济体系的可持续性（在这个体系里美国获益甚大）。行业补贴是保守的方法（也是总社会成本最小的方法），而米兰则陷入了宏大体系构建的困境，希望调控复杂的金融体系来获得好处，他的策略设计十分复杂，留下许多“活口”，这都偏离了保守主义的要义，尽管他自认为在参与一个保守主义运动。

“用错药方”更大的原因可能是忘了造福大众的承诺，而不是智识上的欠缺。补贴特定的制造业需要资金，而资金来源只可能是对巨富群体加税。白宫政策的主导者们，宁愿冒着巨大的宏观经济风险（由全体居民共同承担），也不愿意给巨富加税。眼下，宏观风险已经显现，这能提醒他们找回“初心”吗？