RWA 永续产品危机：为什么 GLP 模式注定撑不住 RWA 永续？

原文：The Genesis Story : How Crypto Found Me
作者：@hmalviya9
编译：zhouzhou，BlockBeats

编者按：当前 RWA 永续产品（如 Ostium）虽然使用量激增，但 GLP 式流动性模式不可持续，因资金费率高、交易者与 LP 零和博弈、缺乏对冲机制，限制了平台扩展。相比之下，HyperLiquid 采用更灵活的 HLP 模式表现更优。未来，Ostium 若转向订单簿模式，降低费用并提升市场效率，才有可能实现长期健康发展。

以下为原文内容（为便于阅读理解，原内容有所整编）：

过去一个月，随着关税危机临近、货币市场震荡、股市像心电图一样波动，RWA 永续合约的使用量出现了惊人的增长。@OstiumLabs 的总存款量从原本稳定的不到 600 万美元，在短短一个月内飙升到了超过 6000 万美元。交易量也大幅上升。HyperLiquid 也上线了 @Paxos 的 PAXG 永续合约市场。

对于用加密衍生品做多或做空 RWA 的需求已经非常明显了。问题在于，目前的解决方案到底够不够好？如果不够，又该如何改进？

为什么说这些解决方案可能并不好？

在开头部分，我提到了两个看似矛盾的观点：一方面，交易者确实在使用 RWA 产品；另一方面，我又质疑现有解决方案是否足够好。

有人可能会想，既然用户正在选择这些平台，难道不说明目前的 RWA 永续合约已经足够好吗？但事实并非如此，让我通过一些数据来解释一下。

如果我们看看 Ostium 上的资金费率，可以发现黄金交易对（XAU/USD）的资金费率曾高达 30%，现在也还有 13%。

相比之下，目前 Bybit 上 BTC 的资金费率大约是 Ostium 的一半，而 Binance 和 OKX 上的 BTC 资金费率只有 Ostium 的四分之一左右。有人可能会认为，这是因为黄金表现更好，但其实未必。

黄金今年迄今上涨了大约 50%，而比特币涨幅也差不多。

而且，当我们把加密市场和传统金融市场（比如 CME）做比较时，差距就更明显了。如果你在 CME 做多黄金，并且滚动持仓，年化成本大约是 6%，只有 Ostium 最低资金费率的一半，相差 600 个基点。

看到这么大的价差，做 delta neutral（无方向性风险）交易的读者可能会觉得有巨大套利空间：比如在 Ostium 做空，收取 13% 的资金费率，同时在 CME 做多，付出 6% 的年化成本。但实际上并不是这样。

因为 Ostium 采用类似 GLP（GMX 的流动性池）模式，目前如果你在 Ostium 做空，反而要支付 13% 的资金费率。

这就导致无论是 delta neutral 交易者还是做市商，都没有动力来提供流动性。而这并非偶然，而是 Ostium 设计上的一个根本性问题。

GLP 模式的不可持续性

Ostium 和 @GainsNetwork_io 使用的 GLP 模式，简单来说，是无法规模化发展的。

GLP 模式本质上是所有交易者都在和协议的资金池对赌。最早由 GMX 推出，他们的资金池叫 GLP。到了 Ostium，叫 OLP；在 Gains 上则是各种 g(asset) 金库。

需要特别注意的是，GLP/OLP 模式和 @HyperliquidX 的 HLP 模式其实非常不同。HLP 的定价模型是隐藏且动态变化的，而 GLP 的定价是固定且静态的。

这意味着，虽然 HyperLiquid 也有基础流动性提供者，但基础 LP 不是唯一的对手方，资金费率机制还能继续激励市场走向更高效。而在 Ostium 的 OLP 模式下，交易者必须亏损，OLP 的流动性提供者才能赚钱。这就是一个彻头彻尾的零和博弈。

而且不同于 HLP 模式可以在链上部分对冲敞口，OLP 模式下没有稳定机制去对冲 RWA 的风险暴露。

虽然 OLP 模式帮助 Ostium 在早期快速拉起了流动性，但现在反而成了他们继续增长的障碍。就像 HyperLiquid 最后也不得不放开 HLP 对用户交易的绝对对手方控制一样，Ostium 未来也需要松绑 OLP 对定价的主导权，才能实现更大的扩展。

一个警示案例已经出现：在黄金市场的相对份额上，目前 Ostium 在黄金市场的持仓量只有 400 万美元，而 HyperLiquid 新开的 PAXG 市场持仓量已经达到 1500 万美元（而且资金费率和开仓成本也更低）。

此外，Ostium 目前的总锁仓量是 6500 万美元，其中 5700 万美元，也就是 86% 的资金，都集中在 OLP 里。而 HyperLiquid 虽然也高，但占比大约是 60% 左右，相比之下要更健康一些。

总结一句话，这种模式是不可持续的。

未来的可能方向

虽然上述问题如果放任不管会很严重，但理论上它们都可以通过改变模式来解决。

如果 Ostium 能转向订单簿模式，就能降低手续费，资金费率也会因为市场效率提高而下降，同时平台依然可以靠收取交易费用盈利。

OLP 也可以继续存在，但应该以更加动态灵活的形式运作。

在我个人看来，作为一个热爱 RWA 永续概念的人，这才是 RWA 永续产品唯一可持续的长期模式，不仅是对 Ostium，对 Gains，以及所有相关项目都是如此。

GLP/"赌场式"模式只能用于冷启动阶段，长期发展是不现实的，这已经被多次验证了。